作为硅产业链的研究者，也算是开年以来赛道风波的亲历者，研究复盘时沉淀下一些个人的思考，希望与读者们分享。

以光伏举例，去年第四季度我理所当然的推断，上游限电推涨了硅价，缺芯卡住了逆变器供应，终端的需求不断的被压制，以至于实际表现可能会不及预期。

当时很多声音站在这一侧，各方都一定程度下修全年出货量预期，几家头部共同发声抵制哄抬硅价，市场的关注点不自觉的被“极端情况”所吸引。一些同行的认知也是在交流的过程里相互强化，最终形成“装机低迷的共识”。

别被主流左右，要给信息赋权

行为金融学里提到的易得依赖（Availability），正解释了信息处理过程里常见的误区。易得依赖指的是，决策中倾向于依靠已有的、容易获得的信息，以至于忽视了不容易获得的信息。

有句好玩的话叫“人类的本质是复读机”，网络社会的参与者很多，但根据我的体会，大部分是主流观点的传播和扩散，独立观点占比其实很低。主流观点往往是集群式出现的，就像电视广告一样，反复强化的效果是毋庸置疑的好。

因为信息之间非常容易发生冲突和矛盾，很多观点也是对立的，所以我们对于得到的信息，会主观的赋予一个权重，这个权重也就成了我们选择相信什么的依据。

比如说非常著名的舍恩学术造假伪造数据事件，学术界即使有质疑的声音，但交流过程中不断强化和麻醉，“贝尔实验室的天才成果不会有任何问题，一定是自己复现的方式不对”。他三年发了一百多篇论文，越是对他的赞誉就越让他肆无忌惮，试想，铺天盖地都是对舍恩的溢美之词，有谁能提出反对的声音？这就是易得依赖的威力，我们不能给这类信息太大的权重。

投资依赖于理性，依赖于“正确的信息”，而不是“声音最大的信息”。看海关披露的光伏组件数据，在10月的时候同比增速达到了41.1%，接近去年8月的最高峰55.3%，产业链的排产信号也放出了景气度好的信号，上游硅片、电池开工率不断的回暖，硅料的价格出现跳涨跟旺盛的需求密不可分。

同时，在市场普遍认为2元组件失去盈利性的时候，有一定程度上轻视了分布式0.4元/W的土地成本优势和每月不断环比拉升的总装机量。只要研究者能意识到发生了认知偏差，是很容易通过保持冷静和独立来克服的。

立体的框架，独立的观点

再引入一个概念，叫做代表性偏差（Representativenessbias），通常定义是在对事件进行概率估计时，过分强调这种典型类别的重要性，而不顾有关其他潜在可能性的证据。

比如说有人用单一指标筛选股票，认为净利润增速高的一定是好股票，但如果净利润来源于变卖资产，就会在利润泡沫破碎时遭到重创。的确，净利润增速在判断标的好坏的时候影响不小，就像硅料涨价的确对装机量产生了抑制，作为研究者，我们需要做的就是公允的给它赋上一个权重。为什么需要研究框架和方法论体系？这正是为了保证权重一定是存在的、保证权重一定是公允的。

选一家餐厅吃饭，假使我们只关心便宜，打开APP按价格逆序，可能就会得到一个肠胃不适、夜不能寐的结果。但用三维指标评价一家餐厅，好吃、健康、便宜，三要素各占33%，综合考虑，那么筛选出来的目标让人满意的可能性就高多了。

市场是复杂的，因为市场是多元的，各种不同方向的力量在对抗，秉持着各不相同的目的。假如我们认同了简单的看空逻辑，那么好业绩带来的收益就会被聪明而坚定的投资者获得。

很简单的做法，把大宗的历史价格和行业ETF走势摆在一块比对，相关性是非常弱的。企业价值当然不是产业链价格一维来决定的。其实深化一点，用纯粹的指标来构造一个线性回归公式，去给企业定价值，我相信解释力度都非常有限，否则就会招致数值世界的王——量化策略的精准狙击。数量之外，还有很多非标准化的东西值得研究，包括企业的能力与品性等带有一定主观色彩的重要因素，这就是潜在可能性。

从基本面考虑，如果环境恶劣，大家都比年初定的目标低，但企业凭借超强的供应链管理和设备优化做到减缓降幅，拉升利润率，那这不招人喜欢的坏环境就成了试金石，淘出了真正优质的标的。所以，对价值投资者，市场普遍产生认知偏差的时候是非常好的机会，不能落后在主流观点后面跑，被遮挡了视野就很保持理性的判断。

我们永远是信息的弱者

最近学习冯柳的弱者体系，探讨了一些复杂的情况，在2022开年以来成长股走弱的背景下格外适时。由我个人的理解，一月是非常有对抗性的，一个是“淡季不淡”的催化，一个是美联储鹰派信号的施压，还有新题材间的快速轮动，各种策略似乎都遇到了最不擅长应对的局面。

弱者体系就是假定自己在信息获取、理解深度、时间精力、情绪控制、人脉资源等方面都处于这个市场的最差水平。当然理性的投资者们，肯定不是市场最差水平，这个大家都应该有自信。我们需要领会的是，信息不对称在任何情况下都普遍存在。

考虑一个情景，假设不考虑重大非公开信息的违规问题，我们手上有一个成长中企业的独家情报，只要市场知道之后就会形成很强的正向催化。但这个催化的投放时间和力度无法预估，于是我们买入标的来被动等待。

投机者坚信手上的牌一定会主导，但即使有信息优势，仍然不是全知全能，市场大量的信息不对称会让投机者的胜率大幅下降。结合我们刚才做的代表性偏差的思考，很明显，策略押注独家情报来获得收益也是有潜在风险的。

潜在可能性很多，比如独家情报出错了、公司迟迟不公开信息，或者赛道不招关注、情报打了水漂，或者宏观流动性压力大、资金避险导致单边下跌，或者监管忽然变化、持仓出现问题，很多种情况都会让独家情报丧失作用，我们蒙受损失。所以弱者体系的前提是泛用的，信息不对称永远存在，只要不是全知全能就会处于某个信息流的劣势方。

敬畏主导力量，保持外圆内方

冯柳说：“我最喜欢的是企业基本面没问题，但因为风格原因被市场杀估值。”像极了今年以来的成长股环境。今年的策略应该怎么做？其实在弱者体系中已经给到了相应的解答。

Q1光伏产业链景气高涨带动盈利改善，半导体资本开支加大，缺货利好国产替代，这就是常识带来的确定性，我相信企业价值会回归，但还有个必不可少的条件，就是抵御风险的赔率。既要“听最强者的声音，尊重对手”，也要“听看空的人的声音”，这些都指向了流动性，指向了美联储。

业绩和估值背离，即使一开始不理解，也慢慢会在大幅度的单边走势后呈现主要逻辑。所以不应着急，一定要等到“在可被改变的地方才可以逆向”。什么时候可被改变？即使等不到鹰派信号消失，也要等到信号消化，至少要市场看到加息不再波澜起伏，这时候用我们深度研究得来的东西跟市场对抗，就是非常好的安全边际。

作为研究者，弱者体系有一些地方是和我的理念相悖的。我们做的基本面研究目标就是那最耗费精力的10%，用深度研究追求全面的理解，一定得克服认知偏差，不能留有盲区的存在，这是“内方”。所以弱者体系于我而言，不是巧妙的捷径，而是敬畏市场的一种心态，这是“外圆”。

即使胸中有丘壑，在激烈的对抗中也应退避三舍，毕竟“我们主要是来市场中获得收益的，而不完全是来寻找真理的”。传承外圆内方、柔弱胜刚强的古典智慧，以弱者心态尊重信息不对称，或是一种实用的投资智慧。

（文/丰熙投资 张浩）