本文作者黄际超，美国东北大学工学硕士，超十年A股实战经验，现任公司投研副总监与基金经理。互联网实业与一级市场投资从业经验，在一级市场从业期间以氢燃料电池及高端制造业的项目为主。二级市场自2018年始跟踪锂电池产业链。对锂电池、氢燃料及高端制造业有独到的见解。擅长从行业景气与产业链话语权的角度分析企业，优选行业周期、公司盈利周期、股价周期三周期向上共振的标的进行投资。

2015年新能源汽车作为一个较新颖的概念登陆资本市场，成分股的股价展现出了惊人的弹性，刚刚经历了同年6月的巨幅下跌，股价随即半年内就再创新高。由于当时市场超前透支了估值，成分股的新高一套就是四年。

所以在2016年-2019年的这段时期，整个新能源汽车板块股价的走势都在消化估值，呈现出箱体震荡型的走势。引起股价上下震荡的主要因素有行业装机量、技术迭代和补贴政策。

2016-2017年，新能源行业有两条发展主线，第一条为以客车市场为代表的企业，由于行业发展早期，锂电汽车造价高，产品力不强，所以推行商用车比直接面对C端客户来的容易，于是那会的装机主力军主要是以客车（公交车，旅游大巴）为代表的企业，而在经历过了2015-2016年的估值透支之后，市场的核心投资逻辑是检验相关公司的业绩兑现，这是一个企业股价和企业盈利找寻估值平衡点的过程。

当时出于安全性的考虑，客车只允许使用磷酸铁锂电池，并且也是磷酸铁锂电池的主要下游，所以磷酸铁锂电池那会被贴上了成长有限的标签，期间还有现某磷酸铁锂材料龙头想要转做三元的传言。

第二条主线是以三元技术为代表的企业，不同于市场对磷酸铁锂业绩的严苛要求，市场给予三元材料厂更多的是宽容（估值透支），核心原因是当时为了鼓励技术进步，我国新能源汽车补贴和续航里程挂钩，续航里程越长，拿到的补贴越多。

而三元材料天生就比磷酸铁锂的能量密度高，所以只需要简单的更换材料，就可以实现能量密度的提升。当时以乘用车为代表的toC消费市场基本都采用三元技术体系，投资人也认可这个逻辑，那时三元体系的估值是行业内较高的环节。

2018年，磷酸铁锂体系的业绩开始下滑，由于前期车企的抢装和行业不规范发展，部分电池企业及车企开始暴雷，一些产业链上的玩家永久性的退出了历史舞台。

而另一方面，随着乘用车补贴逐步退坡的时间节点到来，伴随着乘用车的抢装潮，三元的装机规模反超磷酸铁锂，这一年三元体系的业绩都不错，很多鱼目混珠的企业通过搭载了三元电池的长续航乘用车骗取国家和地方补贴，这些需求并不是真实的客户需求，这也为2019年产业链应收账款暴雷埋下了伏笔。

时间来到2019年，一家默默耕耘的企业市占率已经连续三年稳步上涨，并于2019年底拿下了我国装机量50%以上的份额，而当时其股价已经近两年没有变化了，归其原因是2018年-2019年我国新能源汽车的装机总量基本上没有变化（57Gwh、62Gwh），显然，这家企业的成长归因是夺走了同行的份额。由于行业整体的增长似乎还没有迹象，所以这一年其股价不显山不露水。

再者，2020年还有补贴退出的预期，投资者也担心脱离了补贴的新能源汽车是否还能跑得起来，诸多不确定使得2019年锂电的股价又渡过了平淡的一年。

直到2019年底，特斯拉的上海超级工厂竣工，这条鲶鱼以超强的产品力打开了中国消费市场对于电动汽车的认知，快速为锂电池汽车完成了C端的市场教育，而同年新冠疫情爆发叠加欧洲车企碳排放考核时间的临近，欧洲为刺激经济，推出了新能源车最多近10万RMB的购置补贴，自此欧洲市场的推广可以用弹射起步来形容，而我国也不甘落后，宣布新能源汽车补贴延期两年。新能源汽车开始进入了“真1-10”的时期。

个人认为，2020年是新能源汽车真正1-10的元年，这一年尽管装机量数据变化不大（全年63Gwh，与2019年基本持平），但产业链个股涨幅很大。当时A股市场也恰好经历了新冠带来的短期大幅度下跌，全世界货币开始宽松，市场风险偏好上升，A股市场赚钱效应很好。

新能源个股这一年赚的是估值的钱。虽然行业数据一般，但这一年国内很多匠心车型的推出，为之后销量爆发奠定了基础，例如搭载了刀片电池的汉，A00级买菜神车mini EV等等。

如果说2020有人还对新能源汽车的发展有怀疑的话，2021年新能源爆炸式的增长则彻底点燃了市场的投资情绪（装机量同比143%），是新能源产业链戴维斯双击的一年。21年的销量大爆发不仅仅是投资者没有预期到，产业链自身也没有做好准备。

全行业的产能都不够用，前期产能扩张激进的企业，在这一年赚的盆满钵满，而早年被市场贴上稳健经营标签的企业，2021年虽然也赚钱，但比之就显得没有那么弹性惊人。刀片电池和CTP电池的推出打开了磷酸铁锂在A级车上的应用市场，宏观mini-EV的推出打开了代步市场，前者救活了磷酸铁锂材料，后者定义了需求。

2022年上游锂矿价格高位震荡，一季度高锂价将电池企业的毛利率压榨到了冰点，就连电芯龙头也不能幸免，原地一个惊雷炸崩了板块。

虽说股价低迷，但是产业链依然高歌猛进，21年投建的新产能甚至还没有投产，各家企业就已经在二级市场展开了新的一轮融资，先有某电芯实控人全额认购自家90亿定增，后有电芯行业龙头几百亿定增遭到哄抢，后面还有一票正极，负极，电解液小弟排队报融资预案，而一级市场的估值和融资规模也毫不逊色。

所以，未来2-3年内锂电池行业是不缺钱的，也不缺产能。

在这样的背景下，如何做出客户喜欢的产品，如何控制生产成本，如何做出可靠的产品，如何提升企业的差异化就变得尤为重要，行情也将从2021年普天同庆般的上涨变为结构性的行情，然而市场余温犹在，结构性的行情演绎不会一蹴而就，但我相信随着产能的逐步投放以及消费者需求的变化，产业链的下一次大考并不遥远。