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读《格雷厄姆之道》
来源: | 作者:曾鸣 | 发布时间: 2020-10-23 | 326 次浏览 | 分享到:

姜开舰(雪球ID:Passion启航)的书籍《格雷厄姆之道—如何在中国实践价值投资》,展示了作者长期学习和践行格雷厄姆价值投资思想的内容,对于价值投资的爱好者来说,确实值得读读。


个人读后,觉得书中有启发的内容包括:


1、金融思维和商业思维之区别


买股票就是买公司的一部分,要回归常识,用购买一家企业的商业思维来定价。例如,买下整个公司要多少钱才划算?


而金融思维则不同,金融思维是收益驱动,就是将每股收益乘上一个倍数来确定公司的价值。从而将收益看的很重,这样的结果会引导人们预测未来的收益。一般学过财务的人都知道,收益或者利润是可以调节的,这也是以收益为导向的一个缺陷。


金融思维过分地强调收益这个因素的弊端包括

(1)在商业思维中,并购一家公司要对资产和收益两个方面进行双重考量,金融思维过分强调收益的作用;

(2)每股收益与资产相比,其变化更加敏感,股票估值时会隐含被夸大的不稳定性;

(3)每股收益容易被人为操作,投资者必须结合资产负债表期末和期初的数据,才能够真正理解利润表的含义。


因此,在投资过程中,最应该做的就是回归常识,用正常的商业思维进行投资,以净资产价值为出发点并坚持不变,然后再考虑其它因素


2、理解价值投资的思想


从并购的角度来对公司进行估值,困难之处在于,很多非行业的人士,对于一个公司的商业价值是无法认识和理解的,或者说就算是按照这个思维,他也无法知道购买一家公司多少钱合适,这与他去购买一件生活用品有很大的不同,因为只要一个有一定生活经验的人,对生活品的内在价值都会有认识。


虽然二者的道理一样,但对于缺乏商业或者行业经验的人,也许寻找第三方的并购价格来做参照更加合理。但是,这样也会难倒大把人,因为自己看中的公司,未必就能够找到类似的并购案例作为比价基础。


为了克服这个问题,格雷厄姆提出了一个思路来帮助投资者。他认为不要去热闹的地方凑热闹,那些流行的公司的股价一般都会被“市场先生”抬高。作为价值投资者,你应该去无人问津的地方寻找投资对象。


正如格雷厄姆的门徒查尔斯·布兰帝在《今日价值投资》中举例,比如你在一个大冬天去逛商场,那些卖皮毛和保暖衣物的柜台一定有更多的客户在选购。相反,你也许会看到某个角落里有一个处理游泳衣、短袖衫等夏季物品的打折柜台。你会发现也会有少量的客人从中挑选衣物。查尔斯·布兰帝将购买时令和流行物品的顾客称作为成长型投资人,而将那些在打折柜台挑选处理物件的顾客称为价值型投资人


从逻辑上看,这是一个可行的思路。如果我们对公司的商业价值辨别不专业,到角落里去寻找,更甚至是在大熊市期间去寻找那些过去的经营历史稳健的好公司,至少能够给自己留有安全区间。


但是,这里又给投资人提出了一个挑战。既然价值投资者在冬天购买夏季的衣服,那么结果(效用)必须等到夏天才会产生,所以,价值投资者必须是耐得住寂寞的人,耐心是价值投资者最基本的素质。或者说,你在冬季看中了自己喜欢或能够抵御寒冷功效的衣物,你不必下手,而是要耐心等待冬天和春天过去,当夏季来临时,商场(市场先生)就会开始打折,这时你再下手。


好吧,既然你也是一个能够忍受时间的人,你还会有问题,就是万一到夏季你看中的衣服没有了呢?那么,与之类似的情况一定存在,你需要寻找的就是能够达到同等效用的东西,百货商场(股市)里总有能够。对于股票而言,每一个阶段,都会出现一个流行的题材,引发资金去追逐,他们抛弃那些原本有价值的公司去购买流行的股票,这个规律是人性决定的,一直没有发生过改变。

因此,理解价值投资的道理并不难,难就难在执行,更难克服自己的心理。


3、价值投资的方法


说到具体点,价值投资要做的事情有这么几个。第一,评估公司的内在价值;第二,观察公司股票的价格,并比较股票价格和公司内在价值之间是否存在一个好大的折扣;第三,如果折扣存在,就买入相应的份额,然后静静地等待,并定期进行跟踪和评估这个折扣的变化,或者评估公司的内在价值是否与你认识的一致,如果你的研究仍然告诉你,这个公司的内在价值不变,就要无视股价的波动,依靠信念来支持你的观点,直到热钱过来抬高股价;第四,当热钱将股价抬高至内在价值之上,则卖出。


4、给公司估值


如果说,你懂这个道理,也坚信自己有毅力,也有情绪控制能力,那么剩下最专业的事情,就是公司内在价值的分析了。


格雷厄姆说,内在价值不是一个精确值,只是一个估计值,是一个让人一眼就能够感受到的东西。他举例说,就像门口进来一个男人,你无需知道他的年龄,就能够判断出他是否具有选举权。这对一个成年人来说并不难,这其中隐含着,如果你是一个熟练的商人,那么你对一个具体的商业公司的价值判断就不是难事。按照这个逻辑,投资者先要让自己成为一个商人,其次才是一个投资人。这就印证了巴菲特说的一句话:因为我首先是一个好的企业家,所以我才是一个好的投资家。


但是,巴菲特就是不怎么说自己是如何给公司估值的。任俊杰先生在刚出版的《穿过迷雾:巴菲特投资与经营思想之我见》一书中,从360度解读了巴菲特先生的投资思想,不可谓不详尽了,但书中也坦言,就估值来说,很难从巴菲特的言论中找到合适的方法。其书中这块内容也非常少。


在《格雷厄姆之道—如何在中国实践价值投资》一书中,作者倒是有比较多的内容阐述了格雷厄姆是如何给公司估值的方法,个人觉得这是该书中最有看头的地方。作者采取问答和交流的方式,犹如格雷厄姆先生在课后给同学们答疑。作者在书中按照自己理解格雷厄姆思想的语言,阐述了格雷厄姆如何对一家公司进行估值的方法。


格雷厄姆的投资理念是重视资产的分析,他认为资产是相对稳定的,不容易被认为操纵,所以应该采取定量分析为主,定性分析为辅的框架来分析公司,特别强调公司过去经营的稳定性而不是增长的趋势来判别公司的价值。同时,对公司的定量分析也隐含了对公司管理层优劣的评判。的确,如何判断公司管理层的能力和水平,公司资产的质量评估已经将结果含在其中了,如果再给公司加上管理层的分数,就等于给公司的估值叠加了分数。


公司过去的报表的数据给投资人进行定量分析带来了“食材”。所以,格雷厄姆不像巴菲特那样大讲特讲定性因素,如果你仅仅依据定性因素,也知道了价值投资的道理,但面对一个公司也无从下手,特别困惑的是,投资人对于定性因素的度不知如何拿捏,拿捏不了度,就等于给自己留了一个极为宽泛的区间,导致这个毛估估一下子就估到离谱了。


也许,正如巴菲特自己说的那样,“不读《证券分析》十二遍,不做任何投资”,或者说巴菲特认为自己是85%的格雷厄姆,15%的费雪。因为他对格雷厄姆的体系和知识太熟悉了,以至于他说“我可以随口引用《证券分析》这本书中任何一段内容。这本书有七八百页厚,我却熟悉了解书中任何一个案例,我已经把整本书消化吸收了。”


或许巴菲特理所当然的认为,各位读客们也应该具备格雷厄姆的知识(他硕士导师,本科阶段的《证券分析》大家应该学过了),他和我们大家应该在一个知识体系(价值投资和《证券分析》)中来讨论投资才能够对接“频道”,否则彼此间只能够对牛弹琴。


或者他把你们当作完全不懂证券分析的普通投资人,要你们或者买伯克希尔哈撒韦的股票,或者去买约翰·博格的指数基金。而他自己却把时间大把大把地用在阅读上市公司的年报上,以便于他自己能够去好好地给公司做定量分析了。


按照这个理解,我们应该重新拾起格雷厄姆的《证券分析》,静下心来好好读读了。